miércoles, 25 de abril de 2018

¡Sorpresa, sorpresa!


Esta semana vamos a discutir otro indicador de mercado, el índice de sorpresa económico de Citigroup. Debo decir que el análisis de este indicador no es fácil y puede dar lugar a algunas conclusiones incorrectas. Este índice resulta de la diferencia, en los últimos 3 meses, entre los datos económicos reales y los datos esperados por Wall Street. De una forma muy simple podemos concluir que: cuando el valor de este índice disminuye significa que estamos en un momento en que los resultados económicos reales se quedan por debajo de lo que se esperaba y, cuando el índice aumenta los resultados presentados son mejores de lo esperado. En este indicador no vamos a buscar señales de inicio del próximo bear o bull market ni de comprobar si los resultados de la economía norteamericana están siendo buenos o malos, sólo podemos concluir si los resultados son mejores o peores que las expectativas. Este índice puede ser importante si estamos de acuerdo con la idea de que cuando los resultados son mejores de lo esperado impulsará el mercado y, al contrario, cuando los resultados son peores de lo esperado el mercado de valores se corregirá.
Si comparamos este indicador con el índice del mercado de valores de los EE.UU., verificamos una correlación incoherente. Como se calcula sobre la base de los resultados de los últimos 3 meses, este índice nos da una perspectiva distorsionada del momento actual de la economía y debe considerarse como una media móvil de las últimas 13 semanas (3 meses). Así, podemos sacar partido de otra característica de este índice, identifica los altos y bajos del mercado a corto plazo (hasta 1 año).
Sin embargo, hay que tener en cuenta otros dos aspectos. En primer lugar, advertir que este indicador ha sido proyectado para el mercado de divisas, aunque también es utilizado por algunos como indicador para el mercado de acciones. Después es necesario tener en cuenta las perspectivas del mercado en el momento que se examina. Cuando las perspectivas son objeto de revisión al alza o baja, o aún, cuando son muy altas (bajas) y se obtienen resultados dichos normales este indicador muestra un valor menos positivo (negativo), por lo que el resultado se debería ajustarse.
En un momento en que comienzan a salir los resultados del primer trimestre de 2018, verificamos que el valor está muy por encima de cero, es decir, los resultados siguen sorprendiendo al mercado de forma positiva, pero no tanto como a finales del año pasado.
Puede concluir que, según este indicador, las condiciones económicas se agravaron desde el inicio del año.

miércoles, 18 de abril de 2018

¿Por qué las tasas de inflación se mantienen dormidas en EE.UU.?



Como se prometió, esta semana vamos a proponer una explicación para el comportamiento de la tasa de inflación en los Estados Unidos. En el artículo anterior tuvimos la intención de explicar a diferentes políticas utilizadas por los bancos centrales para estimular la economía, el quantative easing (QE) y el "dinero helicóptero". El QE es una política monetaria poco probada y controvertida, que a medio plazo pueden traer consecuencias inesperadas. Una de estas consecuencias son las tasas de inflación dormidas.
En la actual coyuntura y después del QE III (de septiembre de 2012 a octubre de 2014), la tasa de inflación de EEUU está dormida por dos razones: porque la demanda no aumenta lo esperado y, al mismo tiempo, por el aumento de la competitividad.

Mientras que en el “dinero helicóptero” los fondos se distribuyen a las familias de forma directa, en el QE se entrega a las instituciones financieras ya las empresas, con el objetivo de conseguir llegar a las familias, ambos, pretenden aumentar la demanda y estimular la economía. Sin embargo, en el caso del QE, dar fondos a las entidades de crédito no garantiza que éstos presten este dinero a las familias, y si esto sucede, no tendrá el impacto deseado en la economía. El siguiente gráfico muestra la evolución del crecimiento de la demanda interna en los Estados Unidos. La demanda interna se traduce en los bienes y servicios que una población compra durante un año, no sólo la compra de bienes de consumo por las familias, sino también por el Estado y las empresas. Lo que este gráfico nos muestra es un resultado perfectamente normal de la demanda interna en el año 2014 (2,7%) y siguientes, como si no hubiera existido un QE. De aquí, podemos concluir que el QE III no benefició, de forma directa ni indirecta, a las familias.

El crédito barato a las empresas, derivado del QE III, fomentó la inversión y eso resultó, según el informe anual del World Economic Forum, en un aumento significativo en la competitividad de la economía norteamericana. El aumento de la competitividad origina, a su vez, el estancamiento de la subida de precios. Otro indicador que podemos consultar es el de los márgenes operacionales de las empresas del S&P500. Si los márgenes se mantienen estables a lo largo del tiempo, es natural que los precios no sufran grandes cambios. En ese gráfico, observamos la existencia de pequeñas oscilaciones desde 2013, habiendo la previsión para un ligero aumento solo para el primer trimestre de 2018. Otra conclusión que podemos lograr de este gráfico es que el aumento de los resultados empresariales de los últimos años, y la euforia en los mercados financieros, no se obtienen por los resultados operacionales.

En suma, el QE III produjo un estancamiento en las tasas de inflación porque el incremento en el poder adquisitivo (demanda) no supera el aumento de la competitividad (oferta). En nuestra opinión, el QE III fue más dirigido a las empresas que a las familias.

miércoles, 11 de abril de 2018

¿Habrá lugar para más estímulos a la economía?


El artículo de esta semana tiene un doble objetivo. El primer objetivo es exponer las dos políticas no convencionales utilizadas por los bancos centrales para estimular la economía, el quantative easing (QE) y el dinero helicóptero, y analizar la eficiencia de éstas para contestar si hay condiciones a nuevos estímulos en los próximos tiempos. El segundo objetivo es hacer la preparación para el artículo de la próxima semana, donde se va a explicar la causa de las tasas de inflación se mantengan dormidas.

Los bancos centrales utilizan diferentes políticas para alcanzar sus objetivos, clasificándose en convencionales y no convencionales. Las políticas convencionales son las que normalmente se utilizan, por ejemplo, la fijación de los tipos de interés a corto plazo, las facilidades permanentes de liquidez y la exigencia de reservas mínimas o de ratios financieros por las entidades de crédito. Como políticas no convencionales tendremos como ejemplo, el quantitative easing y el dinero helicóptero.
Las medidas no convencionales se utilizan en el contexto de crisis económica, ya cuando los tipos de interés son muy bajos. El QE fue utilizado por primera vez en 1990 por el Banco de Japón como respuesta a un período de deflación y posteriormente utilizado en respuesta a la crisis financiera de 2008 por el banco central de Estados Unidos, del Reino Unido y de la Suiza. En el QE el banco central crea dinero electrónicamente, "imprimen dinero", para adquirir activos a gran escala, generalmente títulos de la deuda pública de Estados, pero también activos privados como deuda corporativas. En teoría, esta medida alienta a las instituciones financieras a prestar mayor cantidad de dinero a empresas y consumidores por tipos de interés más bajos. Habrá tendencia para las empresas invertir más y para que los consumidores gasten más, estimulando la economía.
Los resultados de los QE son controvertidos, no es totalmente aceptado que produzca los resultados deseados. Existe el riesgo de aumentar el dinero en circulación sin que la capacidad productiva de los países se altere, causando inflación, y la disminución de los intereses puede llevar a un endeudamiento adicional. También existe el riesgo de depreciación del valor de la moneda del país de origen, bueno para las exportaciones pero mal para las importaciones.
La otra medida no convencional, la del dinero helicóptero, fue ideada por Milton Friedman en 1969 y puesta en práctica en 2002 por Ben Bernanke. Tal medida consiste en la impresión y distribución de grandes sumas de dinero a los consumidores para aumentar el consumo. La gran ventaja de esta medida es que aumenta la demanda en la economía, aunque haya el riesgo de que algunas familias opten por no gastar el dinero y depositarlo. Es importante señalar que esta medida es irreversible, ya que el dinero se da a los consumidores, por contrapartida en el QE, los bancos centrales pueden vender los activos. Y, al igual que en el QE, existe el riesgo de devaluación de la moneda en el mercado cambiario, resultado de la creación de dinero.

¿Habrá lugar más estímulos a la economía?
La clave para responder a esta pregunta está en percibir la eficacia del último QE (2012-2014). La Fed sabe que el tercer QE creó una enorme expansión en los mercados financieros, pero no tuvo consecuencias efectivas y duraderas en la economía real. Este procedimiento sólo retrasó la resolución de los problemas de base de la economía norteamericana, agravando y mucho el balance de la Fed.
Por los discursos de Jerome Powell, desde que tomó posesión, no hay indicios para la existencia de más estímulos. En su última aparición, incluso en un contexto de cierta inestabilidad política, mantuvo la perspectiva de subida de los tipos de interés y reforzó la idea del alivio gradual del balance de la Fed, optando por el rigor y la confianza como pilares básicos en su discurso. Powell sabe que el crecimiento sostenible y un nivel de empleo elevado sólo pueden lograrse mediante el control de la tasa de inflación, a través de la fijación de la tasa de interés, y no por los estímulos a la economía, impulsando artificialmente los mercados financieros.
En suma, los QE y el dinero tirado de helicópteros sólo posponen la resolución de los problemas, agravándolos de forma considerable. Un efecto bola de nieve donde las consecuencias serán cada vez más nefastas a la economía. Powell, que sigue tomando el pulso a la economía intentando percibir hasta dónde puede ir, tiene demostrado sentido de Estado y discernimiento para intentar implementar reformas estructurales.

miércoles, 4 de abril de 2018

Comenzaron los problemas en la financiación de los bancos


En el presente artículo vamos a proponer el análisis a otro indicador de mercado, más concretamente, el TED spread. El TED spread, resulta de la diferencia entre el porcentaje de la tasa Libor (London Interbank Offered Rate) de los USD y la remuneración de los billetes de tesoro norteamericanos (ambos a 3 meses).
Para los menos familiarizados, la Libor es una tasa interbancaria a la que los bancos están actualmente en efectuar préstamos entre ellos (en el mercado monetario de Londres).
Al final, se trata de indicador de riesgo de crédito y su resultado representa la diferencia entre el porcentaje entre el costo a que se financian los bancos y el costo al que se financia el gobierno norteamericano.
Un aumento de este indicador puede significar que los bancos acreedores están exigiendo más como contrapartida del crédito, resultado de la subida del riesgo de los préstamos interbancarios, incumplimiento de la contraparte, o que comienza una mayor demanda por los billetes de tesoro, eventualmente porque los inversores están vendiendo sus acciones con el temor de una contracción económica. En la siguiente imagen, con datos del año 2008, podemos ver cómo el TED spread se disparó con el aumento de la Libor y la disminución de los billetes.



Una disminución de este indicador nos muestra que los bancos creen en la capacidad de los demás para honrar sus obligaciones, que los mercados de crédito están trabajando sin problemas, y es también signo de expansión económica.

En el siguiente gráfico podemos ver la evolución del indicador a lo largo del tiempo.

No es difícil constatar que antes de comenzar la crisis financiera de 2008, este indicador comenzó a dar señales claras de inquietud. Besar, Paulus y Rosenthal, en el estudio Funding liquidity, market liquidity and TED spread: A two-regime model (2013) concluyeron que el sistema financiero comienza con problemas de liquidez cuando el TED spread supera el nivel del 0,48%. Yo diría que, verificando sólo la evolución histórica y, de una forma muy poco profesional, que valores por encima del 1% es revelador de serios problemas a nivel financiero.

En un gráfico más aproximado, verificamos que el TED comenzó el año 2018 con un valor en el orden de los 32 puntos básicos, aumentando, a partir de la segunda quincena de febrero, superando el pasado día 29 de marzo el valor de 64 puntos base. Desde la crisis financiera de 2008, este es el segundo valor más alto sólo superado el 22 de septiembre de 2016 con 0,67%.

Yo estaré atento a este indicador en los próximos tiempos y les aconsejo que hagan lo mismo.

miércoles, 14 de marzo de 2018

¿Qué señalará el inicio de la próxima recesión?

El artículo de esta semana propone una reflexión sobre el concepto de rotación sectorial, sector rotation. Este término surge de la idea de que algunos sectores de actividades tienen mejores desempeños que otros según de la fase del ciclo económico. En la primera parte del artículo se presentarán los diferentes ciclos económicos y sus características, a continuación, veremos la importancia de la segmentación del índice por sectores y los sectores más aconsejados en cada momento. En el final podremos concluir en qué fase estamos.

Joseph Schumpeter, economista austriaco, comprobó que los mercados presentan 4 fases, una fase de expansión, seguida por la fase del boom, de la recesión y terminando en la depresión. Nikolai Kondratiev, conocido por las Kondratiev waves, también identificó 4 fases en los ciclos de mercado y las comparó a las estaciones del año. La fase de expansión, primavera, se produce después de que el mercado ha alcanzado el fondo, y se caracteriza por ser una fase de oportunidades y las inversiones a largo plazo, el miedo al mercado pasa a un sentimiento de aprehensión. En la fase del boom, verano, en un primer momento, el mercado estabiliza y alcanza el auge del crecimiento, el miedo deja de existir y surge la codicia, en un segundo momento, de la euforia surge una burbuja especulativa. La fase de la recesión, otoño, se caracteriza por el estancamiento de la economía, por el surgimiento de los primeros resultados decepcionantes, comienza la desconfianza de algunos inversores y la venta de posiciones a largo plazo. La última fase es la de la depresión, invierno, momento de desesperación de los inversores desprevenidos, de ventas a cualquier precio, de la devaluación de carteras en más del 50%.
Después de identificar y caracterizar las fases de los ciclos, veamos cómo los diferentes sectores de actividad se comportan en cada una. La importancia del análisis por sectores fue evidenciada en el artículo, relative strength strategies for investing, de Mebane Faber, en que compara una estrategia momentum, se invierte en el sector con mejor desempeño el mes anterior, con la estrategia buy and hold. Este concluyó que la estrategia dinámica tiene un desempeño superior en el 70% de los años. Otro estudio fue presentado por Fidely Investments, que pretende verificar si existen sectores de actividad con desempeños mejores (peores) que el índice de mercado, en las diferentes fases del mercado. Resalta: el hecho de tener un mejor desempeño que el mercado no significa que esta rentabilidad sea positiva. Obteniendo los siguientes resultados:
Podemos constatar que existen dos tipos de sectores: los defensivos y los cíclicos. Los defensivos, funcionan como puerto seguro, presentando mejores (peores) rendimientos que el mercado durante el otoño e invierno (primavera y verano). Son ejemplo el consumer staples, health care, telecommunication y utilities. Los cíclicos, son aquellos que captan la inversión en momentos de crecimiento de la economía, pero también los dispensados en momentos de desaceleración. Tenemos como ejemplo financials, industrials e information technology.

¿Qué señala el inicio de la recesión?

El inicio del período de recesión puede ser observado por la alteración, o rotación, del interés de los activos de sectores cíclicos para los defensivos. En el siguiente cuadro, por curiosidad, se muestra el peso que cada sector tiene en el S&P500 y la rentabilidad de cada uno en los últimos tres meses, su análisis puede decirnos si ya ha comenzado la rotación sectorial. Verificamos que los sectores que presentan rendimientos superiores a los del índice son information technology, consumer discretionary y financials, y los que exhiben rendimientos inferiores a los del índice son las utilities y real estate. Según estos resultados podemos concluir que existe, por lo menos por ahora, una demanda mayor por los activos de sectores considerados de más riesgo. En resumen, el análisis a este indicador, nos muestra que aún no hay indicios que hayamos entrado en el otoño.


martes, 6 de marzo de 2018

La fórmula secreta del FED


La fórmula del FED no es más que el principio de política macroeconómica de Taylor. John Taylor, profesor en Stanford, escribió un artículo en 1993, Discretion versus Policy Rules in Practice, donde propone una fórmula simple como orientadora de la política monetaria de los bancos centrales, por el tipo de interés a corto plazo.
Según Taylor, si los bancos centrales siguen esta fórmula, logrará alcanzar sus objetivos, es decir, tener una tasa de inflación controlada en el 2%, así como un crecimiento económico y un alto nivel de empleo a largo plazo.
Taylor propone la siguiente fórmula:
donde,
r, es el tipo de interés de propuesta por Taylor.
p, es la tasa de inflación media de los últimos cuatro trimestres (medida por el deflactor del PIB - nominal/real).
y, es la desviación del PIB en relación a su potencial.
(p-2), es la desviación de la inflación en relación con el objetivo del 2%.

Este modelo sugiere una tasa de interés superior cuando la inflación está por encima de su objetivo o cuando la economía se sitúa por encima del punto de pleno empleo, y o un tipo de interés inferior en las situaciones contrarias. También sugiere que se debe aumentar el tipo de interés un poco más que el aumento de la inflación, de lo contrario no será posible reponer la inflación en el objetivo. La siguiente imagen, compara la evolución de los tipos de interés a corto plazo aplicados por la FED con la tasa propuesta por Taylor. Para la regla de Taylor los datos se calcularon con el 2% como objetivo, Real GDP, Core PCE inflation 4 quarter, 1 gap e 0,85 smothing.

Aunque la FED no sigue estrictamente la regla de Taylor, del análisis al gráfico podemos verificar que ésta describe muy bien el comportamiento del banco central. Así, y para un futuro próximo, el indicador sugiere la continuación de un aumento moderado de los tipos de interés a corto plazo. Muchos economistas consideran que la razón por la cual la inflación permanece tan bien controlada en los últimos 25 años se debe al trabajo de John Taylor.

jueves, 1 de marzo de 2018

Indicadores adelantados, coincidentes y retrasados


Los indicadores económicos son una herramienta indispensable a todos los inversores, permitiéndoles conocer la situación económica y así poder tomar sus decisiones. El artículo de esta semana pretende segmentar los indicadores, clasificándolos en adelantados, coincidentes o retrasados.
Los indicadores adelantados, leading, ayudan a predecir el camino de la economía, es decir, logran anunciar lo que está por venir. Por ejemplo, puede apuntar indicios del paso de una fase de expansión a una fase de recesión económica. Los indicadores retrasados, lagging, revelan sólo informaciones pasadas, estos datos salen con tanto retraso que ni siquiera pueden reflejar lo que está ocurriendo en el momento. Los indicadores coincidentes, coincident, no tienen capacidad de previsión, pero son muy útiles porque nos dicen las actuales condiciones económicas, es decir, la fuerza o debilidad de la economía en determinado momento.
Es natural que los especuladores busquen indicios de lo que podría suceder en el futuro, por eso, están más interesados ​​en los indicadores adelantados y coincidentes. Son ejemplos de adelantados los siguientes indicadores:
- Suministro de viviendas (mensual): un aumento acentuado de este indicador ha funcionado de forma muy precisa como señal de recesión en los Estados Unidos. Tal aumento acentuado está relacionado con la falta de demanda por la compra de inmuebles.
- Capitalización del mercado de capitales vs. PIB: conocido como el indicador preferido de Warren Buffett, este indicador sugiere que, cuando se encuentra por encima del 100%, los inversores tengan especial cuidado, porque podrá venir una corrección.
- Tobin's Q, desarrollado por el premio Nobel, James Tobin, este indicador logra predecir desaceleraciones de la economía. Un valor superior a 1, indica que el valor de mercado de las empresas es mayor que el valor de sus activos, sugiriendo que el mercado podría estar alcanzando el pico.
- Ratio precio-resultados, price-earnings ratio, es un indicador muy utilizado por los inversores y debe ser tenido en cuenta cuando el crecimiento empieza a disminuir. El valor por encima de 25 puede significar una corrección en los mercados.
- Pedidos de subsidio de desempleo, es un indicador de la economía real, nos muestra la fuerza del trabajo en el país. Las solicitudes de subsidios, normalmente, presentan un valor controlado, cuando ese valor de repente acelera podemos estar cerca de una crisis financiera.
Hay muchos indicadores capaces de elucidar del momento del mercado, no debiendo los analistas sólo seguir el comportamiento de estos 5, sino más bien tener una visión global del mercado. Recuerdo que el mercado es dinámico y no es posible comparar el momento actual con los momentos del pasado.

Índices de indicadores
Los indicadores adelantados, coincidentes y retrasados han sido objeto de estudio por el Conference Board, habiendo desarrollado un índice para cada uno. Los informes de esta entidad, tienen como principal objetivo la economía norteamericana y, se presentan mensualmente habiendo sido publicado, el último, en el pasado 22 de febrero. Para el cálculo de sus índices, esta organización, utiliza los indicadores presentados en la imagen, con la siguiente ponderación.


Para el índice de los adelantados se utilizan 10 indicadores, para los coincidentes 4 y para los retrasados 7. 
Los resultados de los índices adelantados y coincidentes se pueden consultar en el siguiente gráfico. Podemos ver que antes de las crisis financieras, sombreadas a gris, el índice adelantado, línea en rojo, empieza con una tendencia negativa, siendo el punto crítico cuando éste rompe a la baja el índice de los indicadores coincidentes, línea azul. En los últimos 4 bear markets estos índices funcionaron como excelentes pronosticadores de lo que estaba a punto de suceder. Según estos índices, podemos constatar que, en el presente, la economía norteamericana está en un momento de expansión económica. Varios analistas que utilizan estos índices como referencia para sus opiniones, comentan que en los próximos dos años no habrá crisis económica.